La analogía entre las rondas de inversión de Startups y el Esquema Ponzi, ¿es válida?

investment

Por Sergio Romo, co-fundador de Investomex, un fondo de venture capital para México y Latinoamérica. Columnista invitado de PulsoSocial

 

 

Hace unos días tuvo lugar una interesante discusión en mi timeline de Twitter entre @fedecasas , @jonathanlewy y quien escribe, a raíz de un tuitt  delprimero que decía: “El rollo del Venture Capital cada vez me parece más un Ponzi Scheme“. Mi primera reacción fue de sorpresa (y disgusto) y por ningún lado pude vislumbrar alguna similitud entre el Venture Capital y un acto fraudulento como lo es un Esquema Ponzi.

Para una mejor comprensión del post incluyo una definición de un Esquema Ponzi: “El esquema Ponzi es una operación fraudulenta de inversión que implica el pago de intereses a los inversionistas de su propio dinero invertido o del dinero de nuevos inversionistas. Esta estafa consiste en un proceso en el que las ganancias que obtienen los primeros inversionistas son generadas gracias al dinero aportado por ellos mismos o por otros nuevos inversores que caen engañados por las promesas de obtener, en algunos casos, grandes beneficios. El sistema sólo funciona si crece la cantidad de nuevas víctimas” (tomado de Wikipedia).

Durante la conversación @fedecasas sostenía que muchos inversionistas ceden a la tentación de inflar las valuaciones de las empresas en las que invierten y así hacer dinero; ese dinero proviene de los futuros inversionistas, las empresas adquirentes o el público inversionista en una salida a bolsa, que son los que pagan una sobrevaluación. Esto, de acuerdo a @fedecasas tenía semejanzas con un Esquema Ponzi y cuando analizamos en el thread de la conversación cómo se realizan actualmente la mayoría de las rondas de inversión en etapa temprana de startups, dicha analogía, en el fondo,  no sonaba tan descabellada.

Hoy en día la mayoría de las aceleradoras operan bajo el esquema vulgarmente conocido como “spray and pray” en el cual se realizan un alto número de inversiones esperando que un pequeño número de ellas sean realmente fructíferas. Es un modelo completamente matemático (con algunas valoraciones personales de los equipos y un poco de instintos o “gut feeling” en el caldo).  

Supongamos que una aceleradora realiza 20 inversiones de us$50,000 mediante notas (deuda) convertibles con techo (cap) de us$ 1 millón. Esto quiere decir que la inversión se capitalizará en acciones a una valuación máxima de 1 millón (la aceleradora obtiene mínimo 5% de la empresa). El Monto total invertido por la aceleradora en este ejemplo es de us$1 millón.

Muchas aceleradoras asumen que las startups al haber pasado por su programa de aceleración tienen ya un valor agregado o pedigree (muchas veces no justificado) y por ende sugieren a sus startups que levanten su siguiente ronda a valuaciones cercanas a los 3 millones de dólares. Teniendo asegurado un 5% en cada una de ellas necesitan que por lo menos 7 de 20 consigan levantar esas rondas (5% / us$3millones = us$150k x 7 = us$1,050,000). La aceleradora con más prestigio y éxito en la industria, Y Combinator, cierra rondas para sus startups en su demo day en us$6 millones aproximadamente.

Las valuaciones altas favorecen a una menor dilución de los fundadores, lo cual yo considero correcto, no obstante  el gran problema es: 

¿Quién paga por esas ganancias y apreciación del capital de las aceleradoras? ¿Realmente las startups pueden justificar una valuación tan alta? 

Es aquí donde @fedecasas encuentra la analogía de esta metodología con un Esquema Ponzi, las valuaciones se inflan y alguien, tarde o temprano termina pagando esa sobrevaluación. El caso más reciente y extremo es el de Facebook en el cual los inversionistas en Wall Street pagaron una valuación exagerada de us$100 billones después de varias rondas de VC para que el valor de la empresa cayera a us$50 billones algunas semanas después provocando pérdidas millonarias. Pieter Thiel, inversionista temprano en Facebook ganó cerca de us$600 millones al vender sus acciones. ¿Un Esquema Ponzi? No del todo, los eventos de liquidación son distintos, los inversionistas son conscientes que muchas veces el precio que pagan no es el real por lo que el factor esencial del fraude que es el engaño no existe, mientras que en el Esquema Ponzi son víctimas de un verdadero engaño y espejismos. Sin embargo, es importante tomar en cuenta que hay algo que quizás anda mal en esta metodología de inversión.

Las (buenas) aceleradoras son responsables de una grandísima generación de valor, fortalecen un ecosistema emprendedor y enseñan a los emprendedores a crear productos y a cambiar las reglas de algunas industrias. Las aceleradoras detonan el emprendimiento y cambian la manera en la que se inicia un negocio. Sin duda, las (buenas) aceleradoras contribuyen a cambiar el mundo desde su ecosistema local pero, ¿hasta qué punto se justifica esta generación de valor? y ¿a partir de qué momento esto se vuelve perjudicial para las startups?

Destaco algunos puntos de la discusión relativos a las desventajas de la estrategia de inversión actual en el Venture Capital:

– Las siguientes rondas de inversión pueden ser bloqueadas pues los futuros inversionistas no están dispuestos a pagar un sobreprecio injustificado (sin tracción, validaciones de mercado, ventas, etc). Algunas aceleradoras incluyen cláusulas antidilución, esto no sólo es inaceptable para algunos inversionistas, sino injusto para los emprendedores, pues la valuación y participación que ellos creían tener es menor, pues en las siguientes rondas son ellos los que se diluyen, y no los inversionistas de capital semilla.

– Los rendimientos de las aceleradoras, en papel, son pagados por un inversionista posterior que debe encontrar el balance entre ajustarse a las prácticas y estándares del mercado y pagar un sobreprecio por jugar.

– El tamaño de los retornos del exit (especialmente en startups que clonan empresas exitosas en Estados Unidos o Europa) se vuelven más pequeños o nulos, pues la startup estaba tan sobrevaluada que es difícil justificar un precio de venta más alto al de la  valuación a la cual se levantó la última ronda. Hay ganancias aparentes, pero a la hora del exit, la realidad puede ser cruda.

- Cuando las startups son de Latam, enviarlas a Estados Unidos o recibir inversión semilla americana implica jugar conforme a las reglas de allá, el gran problema de esto es que cuando las startups de Latam (cuyo mercado es Latam)  buscan inversión a esas valuaciones en Estados Unidos no lo consiguen, teniendo que regresar a su país de origen donde dichas valuaciones se justificarán aun menos.

– Al haber 7 de 20 empresas que podrían justificar estas valuaciones (que pocas veces es el caso) significa que hay 13 que no lo hacen. Las aceleradoras deberían de abstenerse de presentar a quienes no consideran (saben) que puede lograrlo y ofrecer valor real a los inversionistas y no ceder a la presión de multiplicar en papel su capital.

– El mundo del emprendimiento se vuelve una meritocracia, donde los emprendedores en vez de concentrarse en el crecimiento de su empresa, tienen que desviar su atención en la justificación de valuaciones sugeridas y donde sólo el más “apto” sobrevivirá en vez de crecer al ritmo natural de penetración al mercado y adopción del producto por el mismo.

– El valor de la rapidez y agilidad de realizar inversiones de una aceleradora se pierde cuando tres o seis meses después se llega a la conclusión que 1 o 2/3 del portafolio es basura.

¿Cómo continuar impulsando a las aceleradoras como un jugador esencial en el mundo del emprendimiento, tomando en cuenta sus necesidades de sustentabilidad y rentabilidad y a la vez mitigar los efectos perjudiciales de su metodologia de inversión?

Aquí las respuestas y comentarios de gente en Quora al respecto: http://b.qr.ae/VUyItp